Marché : L'Iran ignored, le coût caché de l'insouciance

Le risque que personne n’évalue

Le 14 mars, le S&P 500 a clôturé à 5 277, essentiellement inchangé depuis l’ouverture alors que des missiles iraniens étaient encore en vol. Cette indifférence révèle une chose importante sur la manière dont le risque moderne est évalué. Les traders n’ignorent pas le conflit iranien. Ils parient qu’il n’aura pas d’impact.

C’est une hypothèse dangereuse qui se fait passer pour une analyse.

Ce que les données montrent réellement

Les indices de volatilité racontent la véritable histoire. Le VIX a oscillé entre 12 et 15 pendant l’escalade iranienne, bien en deçà des moyennes historiques de crise de 25 à 40. Les prix du pétrole, qui auraient dû grimper si les traders avaient cru que l’approvisionnement énergétique était réellement menacé, sont restés stables. Le pétrole WTI s’est négocié entre 82 et 86 dollars le baril pendant cette période. Comparez cela à 2019, où une seule frappe de drone sur des installations pétrolières saoudiennes avait fait grimper le brut de 6 dollars en une seule séance.

Selon les données sur les produits dérivés du 15 mars 2024, l’achat d’options de vente (la véritable couverture pour l’argent inquiet) a en fait diminué à mesure que les gros titres géopolitiques s’intensifiaient. Les traders particuliers et institutionnels vendaient des protections contre la baisse, ils n’en achetaient pas. C’est l’équivalent de faire taire une alarme incendie sur le marché.

Pourquoi Wall Street a raison — mais par chance

Le scénario haussier a des fondements solides. La croissance des bénéfices reste intacte. La Fed a mis un terme à la hausse des taux. Les dépenses d’investissement dans l’intelligence artificielle se poursuivent indépendamment des gros titres. Le ratio cours/bénéfice prévisionnel du S&P 500 se situe autour de 19,5x, ce qui est élevé mais pas apocalyptique pour un cycle axé sur la croissance.

Mais voici la partie inconfortable : les marchés haussiers survivent aux chocs géopolitiques non pas parce qu’ils sont solides, mais parce que les banques centrales les sauvent. En 2020, la pandémie a fait chuter les actions de 34% en trois semaines. La Fed a inondé les marchés de liquidités et les actions se sont redressées. En 2011, la contagion de la dette européenne semblait terminale. La déclaration de trois mots de la BCE – ‘Whatever it takes’ – a changé la donne du jour au lendemain.

L’hypothèse actuelle est que la Réserve fédérale fera de même si la situation iranienne s’aggrave. Cela pourrait être correct. Cela pourrait aussi être le consensus le plus dangereux sur les marchés actuellement.

Ce que mes algorithmes voient réellement

Chez AlgoVesta, j’exécute des modèles de corrélation sur la volatilité du pétrole, des taux, des actions et du FX. Lorsqu’une véritable crise frappe, ces corrélations s’inversent brutalement — les actions et le pétrole évoluent généralement ensemble à la baisse, la destruction de la demande affectant les deux simultanément. Pour le moment, ces corrélations sont stables et positives, ce qui signifie que les traders ne sont absolument pas préparés à un choc qui ne se résout pas en 72 heures.

Les données montrent un schéma critique : chaque dollar de baisse des prix du pétrole brut a une corrélation négative mesurable avec la performance des actions lorsque cette baisse est motivée par des craintes de demande plutôt que par une abondance d’offre. Nous n’avons pas encore vu de tarification de la destruction de la demande. Si les exportations de pétrole iranien s’arrêtent — et elles pourraient le faire, compte tenu des cadres de sanctions internationaux — cette tarification sera rapide et violente.

Le consensus a un problème

Lorsque tout le monde s’accorde à dire que ‘le marché haussier va continuer’, cet accord devient lui-même le risque. Les positions très concentrées se défont sans avertissement. Le krach de volatilité de 2018, la cascade des cryptomonnaies de 2022, la crise des banques régionales de 2023 — tous ont suivi des périodes où le consensus du marché était devenu mathématiquement extrême.

Actuellement, les paris haussiers sont à des niveaux généralement observés uniquement après que des rallies majeurs soient déjà achevés, pas pendant leur déroulement. Les positions de trésorerie institutionnelles sont proches de leurs plus bas niveaux sur cinq ans. La dette sur marge — l’argent emprunté utilisé pour acheter des actions — a atteint des sommets records début mars. Le ratio Put/Call sur actions Cboe est tombé à 0,48, indiquant un achat écrasant d’options d’achat (calls).

Ce n’est pas un marché préparé aux nouvelles inattendues. C’est un marché qui a déjà intégré ‘rien de mal n’arrive’. Lorsque la réalité s’écarte de cette hypothèse, même légèrement, le positionnement se dénoue violemment.

Ce que vous devriez réellement faire

Ne négligez pas le marché haussier. La Fed soutiendra probablement les actions si une véritable crise survient, et la dynamique des bénéfices est réellement forte. Mais n’ignorez pas non plus le risque extrême (tail risk). Couvrez 15 à 20% de votre exposition aux actions soit avec des options d’achat sur le VIX (achetez du potentiel de volatilité à coût minime), soit avec des contrats à terme sur le pétrole à long terme (si la perturbation de l’énergie est votre thèse). Les deux sont actuellement bon marché par rapport à ce qu’ils coûtaient lors de la dernière escalade géopolitique.

Le marché a raison sur le fait que la hausse va probablement continuer. Il a tort de penser qu’elle continuera sans heurts. Ces heurts arriveront par surprise. Adaptez vos prix en conséquence.