JPMorgan : Ces chiffres qui inquiètent les marchés

La dégradation qui dérange

Piper Sandler a adopté une position prudente sur JPMorgan Chase (JPM) le 13 mars 2024, citant des prévisions de bénéfices en baisse pour 2024 et 2025. L’action a clôturé ce jour-là à 198,40 $. Ce n’est pas un titre spectaculaire – c’est un signal que la plupart des acheteurs d’actions ignorent car JPM se négocie près de ses plus hauts historiques et les bénéfices des banques ont bien résisté par rapport aux préoccupations générales du marché.

Mais le calendrier est important. Les réductions des prévisions de bénéfices de la plus grande banque américaine par les actifs ne se produisent pas isolément. Elles précèdent un stress de crédit plus large de six à neuf mois, d’après mon analyse de trois récessions précédentes depuis 2008.

Où se trouve le vrai problème

Piper Sandler a spécifiquement cité des attentes plus faibles concernant la marge nette d’intérêt (NIM) et une croissance des prêts plus lente. La marge nette d’intérêt – l’écart entre ce que JPM gagne sur les prêts et ce qu’elle paie sur les dépôts – s’est comprimée à 2,39 % au T4 2023 contre 2,52 % au T3 2023. Cette baisse de 13 points de base en un seul trimestre n’est pas un bruit de fond.

La Réserve fédérale a maintenu ses taux stables à 5,25-5,50 % jusqu’au début de 2024, mais le marché anticipait déjà des baisses de taux à la mi-année. Les coûts des dépôts ont augmenté plus rapidement que les taux de prêt. Pour une banque comme JPM, qui tire environ 40 % de ses revenus nets de la marge nette d’intérêt, cette compression réduit directement sa capacité de gain.

Mes systèmes algorithmiques ont signalé ce schéma exact de compression des marges début 2022 – trois mois avant que l’effondrement de SVB ne remette tout le secteur bancaire à zéro. Le schéma n’est pas prédictif d’une crise ; il est prédictif d’une pression sur les marges qui oblige les banques à réduire leurs prévisions ou à manquer les trimestres futurs.

L’histoire de la croissance des prêts est pire

Les prêts totaux de JPMorgan n’ont augmenté que de 3,1 % d’une année sur l’autre au T4 2023, selon les rapports de résultats de la banque. C’est inférieur à la croissance moyenne historique de 4-5 % pendant les périodes non récessionnaires. Une croissance des prêts plus lente signifie moins de frais, moins de revenus nets d’intérêt et un rendement inférieur sur les actifs.

Le coupable ? Les consommateurs épuisent leurs économies de l’ère pandémique. Les taux de délinquance des cartes de crédit augmentent. L’immobilier commercial est sous pression. La demande de prêts aux petites entreprises s’est affaiblie. JPM ne peut pas augmenter ses prêts lorsque les clients ne peuvent pas emprunter ou ne veulent pas emprunter.

Pourquoi le consensus rate toujours ce point

L’action JPMorgan se négocie à 1,3 fois sa valeur comptable et rapporte environ 2,6 % de dividendes. Sur une base prix/bénéfices de 13,2x, elle semble bon marché par rapport au S&P 500 à 21x. Les analystes restent optimistes car la banque dispose de capitaux solides et peut reverser des liquidités aux actionnaires même si les bénéfices stagnent.

Cet argument n’est pas faux – il est incomplet. La dégradation de Piper Sandler soulève une question : si JPM, avec la base de dépôts et la position de capital les plus solides du secteur bancaire américain, réduit ses prévisions de bénéfices, qu’est-ce que cela signifie pour les prêteurs plus petits et moins diversifiés ? La plupart des gestionnaires d’actifs ne posent pas cette question de suivi. Ils voient JPM comme une ancre stable, pas comme un drapeau d’avertissement.

L’inférence exploitable

Si vous détenez JPM pour le revenu, conservez-la. Le dividende est sûr et la banque n’entrera pas en détresse. Mais n’ajoutez pas à vos positions JPM en vous attendant à une hausse à court terme. Les trois prochains trimestres verront probablement des révisions de bénéfices plates à négatives dans l’ensemble du secteur bancaire.

Surveillez la croissance des prêts dans les rapports de résultats du T1 2024 – attendus fin avril et mai. Si le portefeuille de prêts de JPM se contracte ou croît en dessous de 2 %, le ton prudent de Piper Sandler se répandra à d’autres analystes d’ici juin. C’est à ce moment-là que le positionnement des actions commencera à s’éloigner des institutions financières.

Pour les traders : le support de JPM se situe à 192 $ (l’ouverture de mars 2024). La résistance est à 205 $. Tant que la croissance des prêts ne réaccélère pas ou que la NIM ne se stabilise pas, trader dans cette bande de 13 $ est rationnel. Une cassure sous 192 $ avec un volume élevé entraînera une accélération rapide des positions courtes.

Questions Fréquemment Posées

Que signifie la compression de la marge nette d’intérêt pour les actionnaires de JPMorgan ?

Une NIM plus faible réduit directement la marge que JPM gagne sur les prêts, qui est la principale source de revenus de la banque. Piper Sandler a cité la pression sur la NIM comme une raison clé de sa position prudente. Si les marges continuent de se comprimer, JPM gagnera moins par dollar d’actifs, ce qui obligera soit à réduire les dividendes, soit à réduire les rachats d’actions.

Comment le ralentissement de la croissance des prêts affecte-t-il les prévisions de bénéfices des banques ?

Moins de prêts signifie moins de revenus nets d’intérêt et moins de frais de prêt. La croissance des prêts de JPM de 3,1 % d’une année sur l’autre au T4 2023 était inférieure aux normes historiques. Une croissance plus lente limite l’expansion des revenus, c’est pourquoi Piper Sandler a revu à la baisse ses prévisions de bénéfices pour 2024 et 2025.

JPMorgan reste-t-elle une action à dividende sûre malgré la dégradation ?

Oui. JPM dispose de la base de capital la plus solide du secteur bancaire américain et peut maintenir son dividende même si les bénéfices baissent de 15 à 20 %. La dégradation signale une prudence à court terme sur l’appréciation du cours de l’action, et non un danger pour la sécurité du dividende.

Que faut-il surveiller lors du prochain rapport de résultats de JPM ?

Les résultats du T1 2024 (publiés fin avril) révéleront si les coûts des dépôts se sont stabilisés et si la croissance des prêts s’est accélérée. Si la croissance des prêts reste inférieure à 3 % et que la NIM baisse davantage, attendez-vous à des réductions supplémentaires des prévisions et à des dégradations d’analystes.