Bonds auf Rekordhoch: Warnsignal für Inflation ignoriert?

Die Anleihenrallye, die keinen Sinn ergibt

Oberflächlich betrachtet ergibt die Rallye bei Staatsanleihen einen intuitiven Sinn. Spannungen im Nahen Osten nehmen zu. Ölpreise steigen stark an. Wachstumserwartungen brechen ein. Investoren fliehen in sichere Häfen. US-Staatsanleihen, australische Anleihen und japanische Staatsanleihen steigen alle gemeinsam an. Ein klassischer „Flight-to-Quality“-Handel.

Nur, dass etwas an diesem Narrativ strukturell kaputt ist – und algorithmische Handelssysteme haben es zuerst bemerkt.

Wenn Märkte zwei Zukünfte gleichzeitig einpreisen

Hier ist die unbequeme Wahrheit: Aktienindizes notieren nahe Allzeithochs, während die Anleiherenditen aufgrund von Rezessionsängsten sinken. Der S&P 500 schloss am selben Tag, an dem die Renditen 10-jähriger Staatsanleihen um 15 Basispunkte fielen, über 5.700 Punkten. Das ist kein Markt, der eine kohärente wirtschaftliche Zukunft einpreist. Das ist ein Markt im inneren Konflikt.

Öl ist ein weiterer Hinweis. Rohöl hat sich in Richtung 108 US-Dollar pro Barrel bewegt – was entweder anhaltende Störungen im Nahen Osten oder eine globale Angebotsknappheit bedeutet, die Monate statt Wochen andauert. Aber wenn Rohöl drei bis sechs Monate lang erhöht bleibt, trifft die Margenkompression die Gewinnschätzungen hart. Die Energiekosten für Verbraucher steigen. Die Inflationserwartungen sollten steigen, nicht fallen.

Dennoch preisen die Anleihemärkte eine Deflation ein. Die Spanne zwischen 2-jährigen und 10-jährigen Renditen ist invertiert. Reale Renditen sinken. Dies ist, was passiert, wenn Angst die fundamentale Analyse vorübergehend außer Kraft setzt.

Die Daten erzählen eine andere Geschichte

Laut CME FedWatch-Daten von Anfang Oktober preisen die Federal-Reserve-Funds-Futures nun eine Wahrscheinlichkeit von 35 % für eine Zinssenkung bis Dezember 2024 ein. Vor zwei Monaten lag diese Wahrscheinlichkeit bei 8 %. Die Veränderung erfolgte in etwa 30 Handelstagen – nicht weil die Beschäftigung schwächelte, sondern weil das geopolitische Risiko sprunghaft anstieg und die Aktienvolatilität (VIX) 24 erreichte.

Hier wird es spezifisch: Die Rendite 10-jähriger Staatsanleihen fiel im selben Zeitraum von 4,3 % auf etwa 3,85 %. Diese Bewegung von 45 Basispunkten würde normalerweise entweder einen größeren Wachstumsschock oder eine klare Kehrtwende in den Erwartungen der Fed-Politik erfordern. Keines von beiden hat sich in den tatsächlichen Daten materialisiert. Die Arbeitslosenanträge bleiben unter 250.000. Die Kern-PCE-Inflation liegt immer noch hartnäckig über 4 %.

Australische Anleihen erzählen eine ähnliche Geschichte. Die RBA hält die Zinsen seit November 2023 bei 4,35 %, dennoch sanken die Renditen 10-jähriger australischer Anleihen allein aufgrund der Schlagzeilen aus dem Nahen Osten um 40 Basispunkte. Japanische Staatsanleihen verzeichneten einen Rückgang des Nikkei 225 um 5,8 % in einer einzigen Sitzung, während die Renditen der JGB fielen, was ein typisches Muster für eine von Angst getriebene Flucht in sichere Häfen ist – aber es ist keine nachhaltige Umschichtung, wenn die fundamentalen Katalysatoren (Ölangebotsschock, Margendruck) bestehen bleiben.

Wie algorithmische Systeme dieses Signal lesen

Quantitative Handelsfirmen nutzen Paarehandel und statistische Arbitrage, um genau diese Art von Fehlbewertung auszunutzen. Wenn die Anleiherenditen sinken, während die Aktienrenditen (Gewinne/Preis) komprimiert bleiben, erkennen Algorithmen ein Mean-Reversion-Risiko. Der typische Trade: kurze Duration (kurzfristige Anleihen kaufen, langfristige Anleihen verkaufen), um die steilere Zinskurve einzufangen, die schließlich folgen sollte, sobald sich die Volatilität legt.

Die Aladdin-Plattform von BlackRock und ähnliche institutionelle Systeme weisen seit Beginn der Anleihenrallye auf diesen Handel hin. Warum? Weil die implizite Wahrscheinlichkeitsmatrix nicht ausgeglichen ist. Wenn das Rezessionsrisiko wirklich erhöht ist, sollten die Aktien stärker verkaufen. Wenn sich die Wachstumsaussichten halten, sollten die Anleiherenditen angesichts eines regionalen Konflikts, der das tatsächliche Ölangebot noch nicht gestört hat, nicht so aggressiv sinken.

Die Algorithmen fragen im Wesentlichen: Welcher Markt ist falsch bewertet – Anleihen oder Aktien?

Das unterschätzte Risiko, das niemand einpreist

Was mich als jemanden, der jahrelang Quantensysteme entwickelt hat, nachts wachhält: Die Anleihenrallye geht davon aus, dass sich die Situation im Nahen Osten löst oder sich das Ölangebot innerhalb weniger Wochen stabilisiert. Wenn diese Annahme bricht – wenn sich die Störungen bis ins erste Quartal 2025 ausdehnen –, dann werden die Anleiherenditen nicht dort bleiben, wo sie sind. Sie müssen dann sowohl geringeres Wachstum ALS auch höhere Inflation gleichzeitig einpreisen. Das ist Stagflation, und wenn diese Neubewertung stattfindet, geschieht sie schnell.

Stagflationsbedingte Bewegungen sind für Anleihenportfolios brutal, da die Renditen steigen müssen, um die Inflation auszugleichen, während die Aktien aufgrund von Wachstumssorgen ebenfalls verkaufen. In einer echten Stagflationsangst gibt es keinen sicheren Hafen. Die einzige Absicherung ist Bargeld oder Rohstoffe – und die Renditen von Bargeld werden bald fallen, wenn die Fed senkt, was seine Attraktivität verringert.

Was bedeutet das für 30-jährige Staatsanleihen?

Die Anleihen mit der längsten Laufzeit haben die tiefsten Zinssenkungen eingepreist. Die Renditen 30-jähriger Staatsanleihen liegen in einigen Datenreihen nun unter 4,0 %, was kumulative Zinssenkungen der Fed von über 200 Basispunkten in den nächsten 24 Monaten impliziert. Das ist nur dann rational, wenn die Wirtschaft in eine ernste Rezession abrutscht. Der Anleihemarkt sichert sich nicht gegen eine Rezession ab – er preist sie als Basisszenario ein.

Aber die Beschäftigung wächst immer noch. Die Gewinnaussichten der Unternehmen für das vierte Quartal bleiben größtenteils im Einklang. Die Kreditspreads haben sich zwar geweitet, aber nicht genug, um auf unmittelbar bevorstehende Ausfälle hinzuweisen. Dies ist eine Angstprämie, keine fundamentale Neubewertung.

Wo liegt die wirkliche Anfälligkeit?

Unternehmensanleihen mit Investment-Grade-Rating sind der Dreh- und Angelpunkt. Wenn der Ölpreis hoch bleibt und die Unternehmen in den Gewinnmitteilungen für das vierte Quartal die Prognosen verfehlen, weiten sich die Spreads schnell aus. Die ICE BofA US Corporate OAS (Option Adjusted Spread) würde wahrscheinlich von den aktuellen Niveaus um 100+ Basispunkte steigen. Das würde eine massive Rotation weg von Anleihen und zurück in… wohin genau? Aktien mit höheren Renditen? Aber diese profitieren vom Wachstum, das angeblich gefährdet ist.

Sektorperformance während Anleihenrallyes – Der Tabellentest

Diese Tabelle macht den Widerspruch sichtbar. Energiewerte entwickeln sich aufgrund der Ölpreise gut, aber die Aktienrallye geht von einer Rezession aus. Finanzwerte entwickeln sich schlechter, da sich die Zinskurve abflacht, aber der Anleihemarkt geht von Zinssenkungen der Fed aus. Technologieaktien entwickeln sich schlechter aufgrund der Zinssensibilität, aber die Renditen sinken nur, weil das Wachstum angeblich schwächelt – warum also nicht in Software investieren, wenn eine Verlangsamung des Wachstums eingepreist wird?

Die Antwort: Märkte sichern sich ab, sie legen sich nicht fest. Investoren kaufen Anleihen, um die Portfoliovolatilität zu reduzieren, während sie Aktien halten, um die Aktien-Beta-Exposition aufrechtzuerhalten. Es ist eine Absicherung, keine Überzeugung.

Der Weg nach vorn – Was das wirklich ändert

Drei Dinge sind jetzt wichtig:

• Bestätigung der Öl-Lieferunterbrechung: Wenn tatsächliche Barrel vom Markt genommen werden (keine spekulativen Ängste), bleibt Öl über 110 US-Dollar und die Anleihenrallye kehrt sich um. Die Renditen würden aufgrund von Stagflationsängsten steigen, anstatt aufgrund von Wachstumsängsten zu fallen.
• Fed-Kommunikation: Wenn Powell Geduld signalisiert und auf der November-Sitzung verharrt (was wahrscheinlich ist), fällt die zuvor erwähnte Wahrscheinlichkeit von Zinssenkungen von 35 % auf 15-20 %, und langfristige Anleihen verkaufen sich stark.
• Gewinnrevisionen: Die Prognosen für das vierte Quartal in den Gewinnmitteilungen im Oktober werden der Lackmustest sein. Wenn die Prognosen für Technologie und Industrie trotz erhöhter Inputkosten Bestand haben, lassen die Wachstumsängste nach und die Aktien werden neu bewertet. Anleiherenditen steigen. Die Rallye kehrt sich um.

Ich bin auf diese Umkehrung eingestellt. Langfristige Anleihen sind auf dem aktuellen Niveau eine Momentum-Fade – attraktiv zum Kauf nur für taktische Absicherungen über 3-6 Monate, nicht für die Kernpositionierung des Portfolios. Das Chance-Risiko-Verhältnis ist asymmetrisch schlecht für die Duration bei 3,85 % für die 10-jährige Laufzeit.

Die wirkliche Positionierung

Wenn Sie dies lesen und über tatsächliche Portfoliobewegungen nachdenken: Die Anleihenrallye ist real, aber vorübergehend. Sie preist eine Rezession ein, die noch nicht stattgefunden hat und nicht stattfinden wird, wenn sich die Ölversorgung innerhalb von 60 Tagen stabilisiert. Dies ist ein Ergebnis mit hoher Wahrscheinlichkeit, da der Nahe Osten ein Interesse daran hat, eine vollständige Störung zu vermeiden.

Die Strategie ist ein Halten von Anleihen für 2-3 Wochen zur Volatilitätsreduzierung, gefolgt von einer Umschichtung zurück in Aktien, da die Angstprämie schrumpft. Speziell: Halten Sie kurzlaufende Anleihen (2-3 Jahre Laufzeit) für Einkommen und Stabilität. Lassen Sie die langfristigen Anleihen weiter sinken, wenn sie es tun, und wenden Sie dann diesen Handel um, wenn die Volatilität nachlässt.

Vermeiden Sie den Besitz von 30-jährigen Anleihen als Überzeugungsposition. Die Rendite ist für das Duration-Risiko nicht attraktiv genug, insbesondere wenn die Inflation hartnäckiger bleibt, als die Anleihemärkte derzeit einpreisen. Und Aktien? Der Rückgang beträgt bei einem geopolitischen Schock weniger als 5 % von den Höchstständen. Das ist keine Kapitulationspreisbildung. Kaufen Sie den Rückgang nur in Sektoren, die von einer Rezession profitieren (Gesundheitswesen, Versorger) oder von anhaltender Ölpreisschwäche (Energieinfrastruktur). Jagen Sie keine breiten Aktienmärkte, bis die Gewinnmitteilungen die Erwartungen nach unten korrigieren – oder bis sie es nicht tun, was uns sagen wird, dass das Wachstum in Ordnung ist und die Anleihenrallye ein falsches Signal war.

Der Markt wird sich irgendwann zwischen Rezessionspreisbildung und Inflationspreisbildung entscheiden müssen. Im Moment tut er beides gleichzeitig, und dieser Zustand dauert nie lange an.